Струваше ли си QE?

Тази публикация е версия на място на нашия бюлетин Крис Джайлс за централните банки. Премиум клиентите могат да се записват тук, с цел да получават бюлетина всеки вторник. Стандартните клиенти могат да надстроят до Premium тук или да прегледат всички бюлетини на FT

Когато започнаха количествено облекчение, централните банки сътвориха милиарди долари, евро, лири и други валути. Те са употребявали парите, с цел да закупят активи и в този момент ги продават на забележителна загуба. Големият въпрос е: струваше ли си?

Миналата седмица разгледах някои от институционалните и счетоводни характерности на QE, които вършат тематиката толкоз сложна. За да обобщим, главният резултат от програмата за стимулиране беше редуциране на ефикасния матуритет на консолидирания дълг на обществения бранш, замяна на облигации с дълга дата в еквивалент на непрекъснат дълг, олихвяван при овърнайт лихвения % на централната банка.

Това беше печеливша, когато лихвите бяха ниски, само че в този момент разноските по заемите се покачиха, това носи загуба за обществения бранш. Това са действителни загуби, които се поемат от данъкоплатците, а хората или институциите в частния бранш печелят.

Държавите регистрират тези загуби по всевъзможни способи, като Обединеното кралство е транспарантно и ги поема авансово, до момента в който Съединени американски щати, еврозоната и някои други са склонни да забавят внасянето им в обществените си сметки.

Днес ще прегледам какъв брой е значимо това и дали би трябвало да повлияе на оценката ни за QE.

Колко огромни са загубите?

Това е сложен въпрос. QE не е завършило и мащабът на загубите е извънредно сензитивен към равнището на краткосрочните лихвени проценти, тъй че не можем да дадем явен отговор тук. Но това не значи, че нищо не може да се каже.

В Съединени американски щати, да вземем за пример, Бюджетната работа на Конгреса единствено предходната седмица актуализира оценката си на приходите, които чака Федералният запас да заплати на Министерството на финансите през идващите години, припомняйки си, че Съединени американски щати прикриват QE загубите под огромни килим с надпис „ утринен проблем “.

Както демонстрира графиката по-долу, Фед е спрял да заплаща пари на Министерството на финансите на Съединени американски щати, до момента в който не поправи личните си загуби. Плащаше към 0,4 % от Брутният вътрешен продукт всяка година до 2022 година, а в този момент заплаща нула.

CBO предвижда, че няма да се върне до 0,4% до 2033 година, доста по-късно, в сравнение с се очакваше преди, защото лихвените проценти са останали по-високи за по-дълго време, увеличавайки загубите на Фед. Според моите калкулации кумулативните изгубени доходи и затова спомагателният дълг за американските данъкоплатци е 3,2 % от Брутният вътрешен продукт, или 900 милиарда $.

Разбира се, не включвам нито минали облаги от QE, нито изгодите от покупки на активи за стопанската система, тъй че това е доста груба мярка, а не разбор на разноските и изгодите от QE.

Използвайки прогнозите на Службата за бюджетна отговорност на Обединеното кралство, сходно пресмятане за загубите на Обединеното кралство доближава до цифра от към 8 % от Брутният вътрешен продукт, повече от два пъти по-висока и несъмнено доста огромна. Нетно от предходните облаги, той към момента ще излезе на повече от £100 милиарда или към 4% от Брутният вътрешен продукт.

Защо Обединеното кралство загуби повече?

Това е изцяло в сходство с множеството други проучвания, които правят оценка загубите доста по-високи в Обединеното кралство, в сравнение с в Съединени американски щати и еврозоната — и те са по-високи, в сравнение с в по-малките стопански системи, които са създали по-малко QE.

Майкъл Сондърс, някогашен член на BoE MPC, в този момент в Oxford Economics, пресмята, че финансовите загуби по пазарна оценка в края на 2023 година за Обединеното кралство са били 23 %, спрямо 13 % за Фед и еврозоната и 11 % в Канада.

Стивън Чекети и Йенс Хилшер пресмятат, че пиковите загуби са към 1,5 % от Брутният вътрешен продукт за една година в Обединеното кралство, спрямо 0,5 % в Съединени американски щати и 0,4 % в еврозоната.

Тъй като QE е падежна промяна на овърнайт лихвоносен дълг, сменен за по-дългосрочни облигации, по-големи загуби пораждат, когато се предприеме повече QE, когато лихвеният % по политиката се повиши в допълнение и когато падежът на закупените облигации е по-дълъг, защото цената им пада повече, когато лихвените проценти се покачват.

Както демонстрира таблицата по-долу, Обединеното кралство беше в неверния завършек на всички тези параметри. Това беше изключително изложено заради обстоятелството, че държавното управление емитира дълг с извънредно дълга дата спрямо други страни.

Това нормално би изолирало дадена страна против лихвен риск, само че не и в случай че в действителност сте я разменили за дълг, плащащ рента по овърнайт %. Следователно може да се каже по-точно, че Обединеното кралство е изгубило преимуществото си в издаването на доста по-дългосрочни облигации.

В допълнение, страната не е подхванала намаляване на разноските, като да вземем за пример ограничение на размера на дълга, върху който централната банка заплаща рента, за разлика от ЕЦБ (въпреки че дейностите на еврозоната тук би трябвало да се означи, че са минимални).

Кой печели?

Банките от частния бранш печелят от това, че получават заплащане по лихвените проценти без риск, тъй като не вършат доста. Разбира се, те не са избрали да държат тези депозити, които са основани вследствие на QE, само че това са лесни пари за тях сега. Частните лица печелят до степента, в която банките трансферират този интерес на клиентите под формата на по-високи лихвени проценти върху спестяванията и по-ниски разноски за заеми.

Друга група, която вижда облаги, наподобява, са задграничните централни банки. Откакто BoE стартира интензивно да продава своя портфейл от дълготраен дълг, данните на МВФ в графиката по-долу демонстрират, че задграничният формален бранш е нараснал каузи на дълга на Обединеното кралство, който държи.

Тези институции са платили обективна пазарна цена и са лимитирали размера на дълга на Обединеното кралство, който частният бранш трябваше да поеме, тъй че Обединеното кралство може да бъде признателно, че са били подготвени да изкупят неговия дълг. Това беше изключително добре пристигнало за страната при злополуката на „ Trussonomics “ през 2022 година, когато дългът на Обединеното кралство беше усложнен.

Разбира се, в случай че доходността на държавните облигации на Обединеното кралство спадне внезапно, защото упованията за лихвените проценти понижават, тези други централни банки ще създадат чиста сума.

И по този начин, струваше ли си QE?

Имаше време, когато анализът на разноските и изгодите на QE беше много елементарен. От страна на изгодите имаше облаги от по-евтини обществени заеми и усъвършенствани макроикономически резултати. От страна на разноските беше чувството, че по-ниските лихвени проценти са изкуствено надули цените на активите и са ги изтласкали отвън обсега на младите и бедните. По това време централните банкери можеха да се провиснал, да млъкнат и с известно съображение да кажат следното:

Тези калкулации са доста сложни

Каква беше алтернативата? Никой различен не се ускори, с цел да даде тласъци и стопанската система имаше потребност от тях

Страничните резултати върху цените на активите бяха нужна цена за отбягване на доста по-лошите последствия за младите и бедните от продължителния стопански спад

Сега знаем, че излизането от QE е довело до обилни загуби за данъкоплатците, салдото на разбора на разноските и изгодите е по-лош, в сравнение с си мислехме.

Дали тези разноски на данъкоплатците биха били по-добре изразходвани посредством фискални тласъци? Трябваше ли централните банки да вкарат по-добри механизми за ограничение на загубите?

За какво си коства, отвън Обединеното кралство не мисля, че загубите на централната банка трансформират салдото на причините толкоз доста. Въпреки че числата са огромни, те не са задоволително огромни, с цел да трансформират изчислението. Сега това е нещо, което си заслужава по-задълбочено изследване.

В Обединеното кралство обаче нещата са малко по-различни. Няма безусловно никакви доказателства, че QE в Обединеното кралство е било по-ефективно от това в еврозоната и Съединени американски щати, само че коства два до три пъти повече. В един миг BoE ще би трябвало да отговори на въпроси за какво неговата версия на QE е била толкоз скъпа и за какво не са въведени смекчавания на разноските.

Какво съм бил четене и гледане

Банката на Англия направи противоположен завой на зависимостта от данни предходната седмица. Нейната подготвеност да дефинира политика съгласно инфлацията в бранша на услугите и растежа на заплатите се ползва, наподобява, единствено в случай че данните се държат съгласно упованията на формалните лица. Това, което наподобява е болшинството в комисията (не знаем със сигурност), в този момент счита, че данните са пробив в главната сполучлива тактика за дезинфлация и BoE е настроена да понижи лихвите през август, по-скоро както направи ЕЦБ през юни. Казах, че BoE би трябвало да „ бъде повече ЕЦБ “. В добре пристигнал ход, централната банка може да е приела съвета ми

О, боже! Боб Зелик, някогашен президент на Световната банка, наруши неписаното предписание, че чиновниците и някогашните чиновници не се подлагат на критика взаимно. Той упреква Джей Пауъл и Кристин Лагард, че са подвластни от данни, тъй като „ не знаят какво да вършат “, упреква ги, че не са в положение да носят уважението на другите в своите комисии за установяване на политиката и, в тази ситуация на Пауъл, че са политически стимулирани

Мохамед Ел-Ериан споделя, че Федералният запас би трябвало да продължи с намаляването на лихвите и може да се наложи да понижи повече, в случай че се забави прекалено много. Аргументът му не отразява последните данни от Съединени американски щати, които допускат, че Фед има повече време за взимане на решения, в сравнение с считат неговите критици. партия, завеждаща дело против шефа на централната банка Роберто Кампос Нето. Те желаят да му бъде неразрешено да прави политически изказвания, само че това, което в действителност желаят, са по-ниски лихви. Миналата седмица Banco Central do Brasil резервира лихвения си % на 10,5 % след единомислещо гласоподаване, базирайки се на нуждата от „ по-голяма нерешителност “ в актуалната икономическа среда, когато увеличи прогнозата си за инфлацията. Това няма да поправи взаимоотношенията

Графики, които имат значение

Повече от една диаграма тази седмица, тъй като е належащо да се прегледа резултатът от Френската политика за ЕЦБ. Ясно е, че предварителните парламентарни избори могат фундаментално да трансформират френската политика, нейната фискална политика и връзките й с останалата част от Европа, както изяснява Гидеон Рахман тук.

Ще провокира ли нова еврокриза? Това е опция, само че към момента няма признаци за това и придвижванията на пазара са скромни. Страшната диаграма по-долу е естествената, която виждате, показваща огромен скок в разликата сред френските и немските разноски по заеми.

Изглежда зле, само че в случай че щракнете върху диаграмата, ще видите, че пробивът е по-малък от сходно събитие преди изборите във Франция през 2017 година и доста по-малък от скока на спредовете в Италия след избирането на популисткото държавно управление през 2018.

Нещо повече, постоянно е добре да се преглеждат равнищата, а не спредовете. Основният ход на пазара досега е да се понижат разноските по немските заеми, а не да се усилят френските. Досега имаше нещо като бягство към сигурността, вместо да санкционира Франция.

При тези условия няма подозрение, че ЕЦБ не би направила нищо. Фискалната претрупаност е нещо, с което първо би трябвало да се оправи Франция, а по-късно и Европейската комисия.

Нещата би трябвало да се влошат доста с пазарни придвижвания, заплашващи да се разпространят в други страни от еврозоната или по-широка систематична дългова рецесия, преди ЕЦБ да стартира да употребява мощните принадлежности за изкупуване на дълг, с които разполага. Всъщност самото битие на тези принадлежности евентуално ще ограничи шанса да се наложи да ги употребявате. Това не е 2011 (все още).